Nous prévoyons que la Banque du Canada (BdC) amorce une baisse des taux d’intérêt en milieu d’année, l’inflation au pays s’approchant de la cible. La tendance sous-jacente des indices de prix semble avoir basculé fin 2023 sous la limite supérieure de la fourchette d’inflation de 1 % à 3 % fixée par la BdC. À notre avis, cette dernière se trouvera en mesure de commencer à abaisser ses taux du fait d’une stagnation de la croissance dans les derniers trimestres, qui contribue au soulagement continu des tensions sur le marché de l’emploi.

À la suite des chocs de prix enregistrés durant la pandémie, il nous paraît de plus en plus important de distinguer les tendances temporaires de celles plus permanentes. À cet effet, nous recourons à des indicateurs qui mesurent principalement les conditions sur le marché de l’emploi et les anticipations d’inflation. Les résultats apparaîtront probablement encore plus fiables après que les chocs liés à la pandémie aient complètement disparu.

Cette approche peut être complétée par des indicateurs additionnels qui donnent aux pouvoirs publics des précisions sur les vecteurs d’inflation. Il s’agit notamment des indices médian et tronqué des prix à la consommation (IPC), lesquels tendent à persister davantage au fil du temps que l’IPC hors alimentation et énergie ou l’ancien indicateur privilégié de la BdC, l’IPCX, ^{note de bas de page1} qui vise à exclure les secteurs les plus volatils (voir graphique 1).

Notons également que le coût des intérêts hypothécaires et les loyers, soit un peu plus de 10 % du panier de l’IPC, ont constitué des vecteurs significatifs de l’inflation de base récemment. De façon contre-intuitive, le resserrement monétaire pourrait avoir aggravé l’inflation dans ces secteurs, au lieu de la ralentir. Dernièrement, le gouverneur de la BdC, Tiff Macklem, a souligné que près de 45 % des catégories de l’IPC présentaient toujours des hausses supérieures à 3 %, estimant en conséquence que l’inflation demeurait élevée. Toutefois, après exclusion du coût des intérêts hypothécaires et des loyers, cette proportion tombe à environ 35 %, un retour vers le niveau de 2019 qui suggère une situation moins préoccupante en matière d’inflation.

Graphique 1 : Ralentissement de l’inflation au Canada

Même si les marchés reflètent des tendances pour des baisses de taux d’intérêt similaires au Canada et aux États-Unis, la BdC risque de se décider avant son homologue, car son économie n’a pas eu la même vigueur qu’aux États-Unis, principalement en raison de trois facteurs : un renouvellement plus rapide des hypothèques, un ralentissement de l’immigration et un marché de l’emploi plus fragile.

• Premièrement, comme nous l’avions mentionné dans notre billet, « La goutte d’eau qui fait déborder le vase ? », la consommation a ralenti au Canada, car des hypothèques de durée plus courte qu’aux États-Unis font en sorte que les ménages doivent conclure des renouvellements à des taux d’intérêt augmentés plus rapidement qu’au sud de la frontière. Entretemps, les banques canadiennes ont limité les pratiques de prolongation des périodes d’amortissement des hypothèques pour atténuer l’impact de la hausse des taux d’intérêt.
• Deuxièmement, les récents changements à la politique d’immigration risquent de peser sur la croissance de la population canadienne et diminuer son effet positif pour la croissance économique. Cet aspect aura aussi vraisemblablement des incidences sur l’inflation des coûts de logement, puisque le ralentissement de l’immigration (notamment le plafonnement récemment annoncé des visas étudiants) risque de diminuer les demandes de locations et ainsi atténuer une composante tenace d’inflation.
• Troisièmement, le marché de l’emploi s’est normalisé plus rapidement au Canada qu’aux États-Unis. Le taux des postes vacants renoue avec son niveau d’avant la pandémie et le taux de chômage se situe quasiment un point au-dessus du creux constaté depuis la fin de la pandémie, car la demande n’a pas augmenté aussi vite que l’offre en raison de la hausse de l’immigration. Même si celle-ci devrait ralentir, une faiblesse continue de l’économie et une augmentation des faillites suggèrent que la demande diminuera également sur le marché de l’emploi, limitant ainsi le rythme de la reprise économique et éliminant les pressions inflationnistes provoquées par les salaires.

Tous ces éléments auront donc tendance à limiter les risques à la hausse pour l’inflation et contribueront à rassurer la direction de la BdC quant à une inflexion vers une politique de normalisation des taux en milieu d’année.

En comparaison, l’économie américaine reste vigoureuse depuis l’an dernier. Les ménages ont moins souffert de la hausse des taux d’intérêt hypothécaires tandis qu’une forte demande sur le marché de l’emploi absorbait mieux la hausse de l’offre provoquée par l’immigration. Même si nous nous attendons à un certain ralentissement de l’économie américaine, en raison du tarissement de l’épargne excédentaire et d’une politique budgétaire moins généreuse, un marché de l’emploi relativement plus dynamique soutiendra probablement une inflation élevée à court terme et limitera ainsi la perspective d’une baisse des taux d’intérêt aux États-Unis.

Enjeux au niveau des placements

La principale conclusion de notre analyse tient au fait qu’une fois la détente monétaire amorcée, ses effets se feront sentir probablement plus fortement et plus rapidement au Canada qu’aux États-Unis. Dans ce contexte, les marchés continuent toutefois de refléter une évolution des taux directeurs relativement similaires dans les deux pays, de sorte que les obligations canadiennes à court terme nous semblent offrir une valeur attrayante. Nous favorisons une surpondération de l’échéance à deux ans au Canada, par rapport à la même catégorie aux États-Unis et aux échéances plus longues au Canada, qui se négocient bien en deçà du taux journalier. À mesure que cette trajectoire se confirmera, nous nous attendons aussi à ce qu’elle pèse sur le dollar canadien et conseillons en conséquence de le conserver en légère sous-pondération.