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Principales conclusions des Perspectives cycliques de PIMCO : Vers la guérison

Nous nous attendons à ce que l’actuelle crise économique et boursière mondiale se résorbe progressivement au cours des six à douze prochains mois.Toutefois, un risque non négligeable de reprise inégale subsiste, avec certaines déconvenues sérieuses et quelques pertes irrécouvrables.

Après une période d'expansion de durée inégalée, l'économie mondiale a basculé dans une récession qui pourrait s'avérer la plus sérieuse de notre époque, mais également la plus courte. Toutefois, comme nous le signalions dans nos dernières Perspectives cycliques, la visibilité n'aura jamais été aussi faible.

Contrairement aux récessions antérieures, habituellement causées par une accumulation de déséquilibres économiques et financiers et des hausses des taux d'intérêt ou du prix du pétrole, la situation actuelle provient d'un choc exogène. La gravité de la crise sanitaire de la COVID-19 a justifié l'imposition de mesures d'isolement des populations dans le monde entier ainsi que la restriction considérable de leurs activités sociales et économiques, au prix d'une chute drastique de la production et de la demande. Nous assistons ainsi à la première récession décrétée par les pouvoirs publics – par arrêt partiel, temporaire et nécessaire de l'économie – afin de prévenir une crise humanitaire d’ampleur encore plus forte.

Mesures de soutien économique

La situation actuelle se distingue également par la rapidité et l'ampleur sans précédent des mesures monétaires et budgétaires mises en œuvre pour éviter que la récession ne dégénère en dépression durable.

Les banques centrales ont joué à plein le rôle de prêteur de dernier recours pour les banques, mais aussi auprès des autres intermédiaires financiers et même des sociétés non financières, par l'intermédiaire de programmes variés de rachat d'actifs et de prêts (voir les billets sur les blogs de PIMCO « The Fed: Avoiding a Depression » et « In Europe the Crisis Policy Response Is Substantial, But More Is Likely Needed »).

Sur le front budgétaire, de nombreux gouvernements ont offert des garanties sur les prêts bancaires des entreprises, des reports pour le paiement des impôts et des taxes, un soutien au programme de prêts des banques centrales, des indemnités aux particuliers et des subventions aux entreprises. Dans de nombreux pays, ces mesures budgétaires ont déjà dépassé en volume celles mises en œuvre durant la crise financière mondiale de 2008-2009 et pourraient encore faire l'objet de bonifications à court terme.

Notre scénario de référence conjoncturelle : vers la guérison

En conséquence, nous prévoyons que l'activité mondiale se relève de la dure crise actuelle, d'autant plus qu'aucun déséquilibre majeur ne se manifestait jusqu’alors, par un processus de guérison progressif au cours des six à douze prochains mois, une fois la situation sanitaire maîtrisée et les restrictions levées.

Toutefois, notre scénario de référence mise sur une reprise en U, plutôt qu'en V (voir graphique), car les mesures d’isolement ne prendront vraisemblablement fin que graduellement et selon des rythmes particuliers à chaque secteur ou région. De plus, le rétablissement des chaînes d'approvisionnement prendra du temps. En conséquence, le plongeon actuel de l'économie (la barre verticale de gauche de notre lettre U) devrait déboucher sur une stabilisation qui se prolongera quelques mois après la maîtrise du virus (dessinant ainsi un L à ce stade), avant que la production et la demande accélèrent pour de bon, notamment grâce au soutien budgétaire et monétaire (la barre verticale de droite de notre lettre U).

Ce graphique représente les prévisions de référence en U de PIMCO pour le PIB mondial, soit un net fléchissement des deux premiers trimestres de 2020, puis une période de faible activité au troisième trimestre, et enfin une reprise au quatrième trimestre.

Les risques : une plus longue phase de stagnation, ou une reprise suivie d'une rechute

Ce scénario de référence pourrait toutefois ne pas se dérouler comme prévu si la pandémie durait plus longtemps ou si le nombre de défaillances d'entreprises augmentait au-delà des prévisions actuelles. Nous avons établi deux autres scénarios plus pessimistes l’un en L à barre horizontale hypertrophiée, et un autre en W, c’est-à-dire une reprise interrompue par une nouvelle phase de baisse.

Une reprise en V demeure possible en théorie, mais représenterait vraiment bonne surprise. Il faudrait effectivement des résultats à la hauteur des espoirs suscités par les politiques macro-économiques mises en œuvre, des avancées médicales, une augmentation de la capacité des systèmes de santé et une meilleure faculté des gouvernements à composer avec la crise actuelle.

Avant-goût d'un monde post-COVID

Cette crise laissera d’ailleurs à notre avis trois marques de son passage.

  • Premièrement, les sociétés pourraient revoir la mondialisation « à tout crin » et s'efforcer maintenant de simplifier leurs chaînes d'approvisionnement, tandis que les gouvernements procéderont éventuellement, pour des questions de santé, à d'autres mesures de restriction visant le commerce, les déplacements ou l’immigration. Ainsi, l'impact sur les modèles d'affaires des sociétés œuvrant dans des secteurs ou des pays très dépendants des échanges commerciaux et des voyages s’avérera probablement moins provisoire qu’on ne le pense.
  • Deuxièmement, la hausse de l'endettement public et privé risque de remettre en cause l'indépendance des banques centrales, de plus en plus sollicitées pour soutenir financièrement les entreprises (pourtant l’apanage de l'instrument budgétaire en temps normal) et maintenir les taux d'intérêt à de faibles niveaux afin de financer des déficits publics toujours plus importants. Si les gouvernements continuent dans le même temps à mener des politiques budgétaires plus expansionnistes après la crise, l'inflation pourrait dépasser les anticipations actuelles des investisseurs. Cependant, les banques centrales plafonnant la hausse des taux de rendement nominaux que déclencherait normalement une hausse de l'inflation, les taux réels auront tendance à diminuer.
  • Troisièmement, la hausse du chômage et de l'endettement des ménages risque de favoriser des comportements plus prudents, notamment en matière d'épargne, qui bénéficieront aux actifs à faible risque comme les obligations et la trésorerie. De plus, les propriétaires immobiliers souhaiteront probablement accélérer le remboursement de leur hypothèque. En conséquence, le goulot d'épargne risquant d'augmenter encore dans le secteur privé, les investisseurs devront se forcer à miser sur un Nouveau neutre 2.0 avec des taux d'intérêt réels encore plus faibles à long terme.

Incidences pour les placements : prudence avant tout

Les investisseurs doivent se préparer à un changement de contexte radical pour les placements, les secteurs les plus sensibles du marché des instruments de crédit mondiaux demeurant vulnérables au cours des prochains mois. Des occasions attrayantes d'achat dans les segments les plus risqués se révéleront en contrepartie, mais nous demeurons patients et recherchons avant tout celles qui concernent des émetteurs parfaitement solvables, à très faible risque de défaut. À notre avis, cette vigilance accrue s’impose pour protéger le capital de pertes permanentes.

Malgré les rendements excédentaires déjà obtenus, une approche privilégiant la sensibilisation à la variation des taux américains demeure pertinente, puisque ceux-ci risquent de baisser encore si la stabilisation économique s'avère plus longue que dans notre scénario de référence. Les titres adossés à des créances hypothécaires (TACH) garantis et les bons du Trésor indexés à l'inflation (« TIPS ») des États-Unis nous paraissent dans ce contexte constituer des actifs de qualité élevée attrayants, malgré la volatilité récente.

Les obligations de sociétés suscitent en revanche depuis un certain temps un point de vue plus réservé de notre côté, en raison de leur valorisation et du fonctionnement du marché. Nous commençons toutefois à repérer quelques excellentes occasions justifiant d'augmenter notre exposition aux segments de qualité élevée à échéance longue, lesquels offrent à notre avis une bonne rétribution pour le risque encouru. Parmi les instruments de crédit privés, nous entrevoyons des possibilités de dénicher des primes de liquidité attrayantes. Nous demeurons toutefois prudents sur les segments plus fragiles des marchés de catégorie d'investissement, à rendement élevé et de prêts.

Nous adopterons également une approche prudente à l’égard des obligations d’État européennes et continuerons de surveiller étroitement l’évolution des mesures budgétaires et monétaires. Quant aux marchés émergents (ME), ils abordent cette récession sans grand déséquilibre macro-économique, mais ne disposent que de capacités budgétaires et monétaires limitées. En conséquence, une certaine prudence reste là aussi de mise (d’autant plus que le choc pétrolier à la baisse se prolonge), mais n’exclut pas d’analyser certaines occasions triées sur le volet.

Veuillez lire les dernières perspectives cycliques de PIMCO : « Vers la guérison » pour obtenir des précisions sur l'évolution de l'économie mondiale en 2020 ainsi que des conseils destinés aux investisseurs.

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Joachim Fels, conseiller économique mondial de PIMCO, contribue régulièrement au blog PIMCO.

L'auteur

Joachim Fels

Conseiller économique mondial

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